16/01/2007
MAUREL ET PROMd) 17,63€ Succès dans l’exploration
Pétrole (MAUP.PA MAU FP)
Opinion : CONSERVER
Cours objectif : 17,5 €
% 1 mois 3 mois 31/12/06
Perf Absolue 2,8 -7,6 9,4
12/05 12/06e 12/07e
PE (x) 10,7 10,9 10,0
P/CF(x) 6,9 5,6 5,8
Rdt net (%) 0,8 1,8 1,7
VE/CA 5,7 4,6 4,8
VE/EBITDA 7,7 6,5 6,6
VE/REX 10,3 9,4 9,8
Les faits
• L’indépendante pétrolière a publié un « drilling update » faisant état de
deux succès, dont un notamment au Congo illustrant le thème Gamba.
Ces découvertes justifient la performance boursière enregistrée hier.
Implications pour la société
• Sur le permis d’exploration de Kouilou, le puits Loufika 2 confirme
l’extension vers le Nord-Ouest du réservoir peu profond identifié lors du
forage du puits Loufika 1 dont la production est de 270 b/j. Ce succès en
exploration est primordial pour le groupe puisqu’il valide la
possibilité d’un thème iso-gamba. Fort de cette nouvelle découverte,
Maurel & Prom pourrait réviser ses accords avec ENI pour la cession des
actifs congolais. Rappelons que notre modèle de valorisation intègre
un montant de cession de 1,3 Md € et que toute revalorisation de
0,1 Md € impacterait favorablement notre objectif de cours de
0,88 €/titre.
• Le puits de Mkuranga 1 a mis en évidence un réservoir de gaz naturel. Le
site de forage se situe à 5 km du gazoduc alimentant Dar-es-Salam,
offrant un accès direct au marché tanzanien.
• Nous réitérons notre recommandation « CONSERVER ». Plusieurs puits
d’exploration additionnels permettront d’apprécier la découverte et
donc de la valoriser. Burren Energy, détenteur du solde de la
participation sur le permis de Kouilou devrait réagir favorablement à la
nouvelle, à l’image de Maurel & Prom dans la journée d’hier.
d) Natexis Bleichroeder SA ou Natixis et/ou ses filiales est/sont apporteur(s) de liquidité
ou teneur(s) de marché sur un (des) instrument(s) financier(s) de l’émetteur.

Les informations, estimations et commentaires contenus dans cette note sont établis à partir de sources que nous tenons pour dignes de foi, mais dont ni l'exactitude ni l'adéquation ne sont garanties. Ils
reflètent notre opinion à la date de parution. Du fait de sa qualité d’Entreprise d’investissement et dans le cadre de son activité d'intervenant sur les marchés, Natexis Bleichroeder ou tout autre société du
groupe peut se trouver acheter ou vendre des titres ou des options de la ou des sociétés faisant l'objet de la présente note.
Toute reproduction partielle ou totale ne peut être réalisée qu'avec l'accord écrit de l’Entreprise d’investissement Natexis Bleichroeder.
Les averitssements généraux sont
LEGRAND
Construction Electrique & Electronique
22,12 € ACHETER
15/01/2007
Cours objectif : 27 €
REUTERS LEGD.PA
ISIN FR0010307819
BLOOMBERG LRNN FP
Repères boursiers
Capi B. 5 966 M€
Volume moyen / 12 m 707 Titres (000)
Extrêmes 12 mois 26,1 € / 19,8 €
Performances
% 1 mois 3 mois 31/12/06
Perf absolue 2,7 -3,4 -0,4
Données par action et ratios boursiers
EUR 12/05 12/06e 12/07e 12/08e
BNPA avt GDW 1,05 1,34 1,36 1,45
PE (x) 21,1 16,5 16,3 15,3
CFPA 2,29 2,21 2,20 2,47
P/CF(x) 9,7 10,0 10,1 9,0
ANPA 2,79 7,75 8,73 9,79
P/ANPA(x) 7,9 2,9 2,5 2,3
Div net 0,40 0,40 0,41 0,43
Rdt net (%) 1,8 1,8 1,9 1,9
VE/CA 2,9 2,1 1,9 1,8
VE/EBITDA 12,3 8,9 8,2 7,5
VE/REX 18,4 12,3 11,1 10,1
Compte de résultat
MEUR 12/05 12/06e 12/07e 12/08e
Chiffre d'affaires 3 248 3 742 4 070 4 253
Variation (%) - 15,2 8,8 4,5
EBITDA 764 876 952 1 000
EBIT 509 635 702 736
Variation (%) - 24,8 10,6 4,8
RNPG publié 101 201 380 406
RNPG corrigé 203 366 371 394
Variation (%) - 80,3 1,4 6,2
Ratios Financiers
Intégration verticale, cash flow élevé et décote : Legrand semble une
cible parfaite
Point sur la valeur
Les faits
• Nous publions ce jour une note faisant le point sur l’utilisation du cash flow disponible
et soulignant, selon nous, le profil de cible du groupe à terme.
Implications pour la société
• Legrand devrait confirmer, sur 2006, un niveau relatif de cash flow
disponible au moins aussi soutenu qu’en 2005 (plus de 10% du CA), soit 380 M€.
Il devrait être utilisé à 90% environ au paiement du dividende et à la croissance
externe, si l’on y intègre HPM (Australie), annoncée début 2007. Nous avons tout lieu
de croire que la stratégie d’affectation du cash flow du groupe ne sera pas infléchie
de sitôt, tant que Wendel et KKR conservent la majorité au conseil d’administration,
d’ici à juin 2008 ;
• Au-delà, nous considérons que la dimension spéculative de Legrand devrait
s’affirmer, le groupe pouvant constituer un actif complémentaire d’un acteur
généraliste dans la construction électrique pour bâtiment. D’une part, ses parts
de marché élevées, ses marques reconnues, son cash flow élevé et la faible volatilité
de ses marges en font un actif attractif sur le moyen terme. D’autre part, la
convergence progressive entre les récepteurs électriques, les appareillages de
commande terminaux et la gestion technique du bâtiment confère un intérêt
supplémentaire à l’activité de Legrand ;
• La vertu du modèle économique de Legrand tient également à la rigueur de
son management, ce qui implique une relative autonomie en la matière, quelque
soit la structure actionnariale, afin de préserver son profil de génération de cash flow.
Evaluation et risques
• La valorisation actuelle du titre permettrait ainsi, selon nous, de faire rentrer,
moyennant une prime, un nouvel actionnaire minoritaire, détenant
éventuellement une option d’achat sur le solde du capital. Les valorisations
d’entrée et du call pourraient être d’autant plus élevées que des synergies
industrielles peuvent être dégagées à terme. Les multiples instantanés sont
légèrement inférieurs, sur la base de nos estimations (10,2x CFpa et 11,2x
VE/EBITA 2007 e), à ceux de l’indice DJ Stoxx Capital Goods & Services
(respectivement 11,6x et 11,6x), et restent nettement en-deçà de nos approches
normatives (13,0x environ VE/EBITA) ;
• Nous n’intégrons pas de prime majoritaire dans notre valorisation de 27 € /
titre (13,0x VE/EBIT 07 e). Les dernières transactions de leaders du secteur ont
été réalisées sur une base de 14,0 à 14,5x l’EBIT (N), soit une valorisation
implicite de 30 € / titre.
Rappel dernière publication :
FAX le 10/01/2007 : Acquisition de l’australien HPM
% 12/05 12/06e 12/07e 12/08e
Marge op. 15,66 16,97 17,25 17,31
Marge nette 3,16 5,41 9,39 9,63
ROE (après IS) 45,03 27,42 16,43 15,54
ROCE (après IS) 10,27 12,85 13,45 14,22
Gearing (%) 624 86,96 76,99 55,99
Taux de distribution 37,94 30,00 30,00 30,00